닷컴 버블의 붕괴 9편 - 8장. "아이볼"이 수익보다 중요하다

*이 시리즈는 AI가 닷컴 버블 시절 이야기를 작성한 흥미로운 글입니다


그리고 아카라이브 주식챈의 '조선닌자핫토리'님께서 편집하신 13부작(28장)입니다


저는 시간 가는 줄도 모르고 재밌게 봤기 때문에 올려봅니다




*저의 도서관은 정보의 유통기한이 없는(=장기간 신뢰할 수 있는) 교육 자료들만 엄선합니닷

...

시작하기 전에 오늘 먼저 여러분께 말씀 드릴 게 있습니다!!!!!

원래는 오늘 7장이 예정되어 있었습니다

그런데 제가 다 적어놓고 보니, 워딩이 너무 펀드와 연준만 다뤄서 난이도도 어렵고 여러분께서 지루해하실 내용이더라구요

그래서 여러분의 재미와 시간 효율을 위해 7장은 제가 대신 간단하게 요약만 안내해드리고 넘어가도록 하겠습니다ㅠㅠㅠㅠ

(7.5장 번외편으로 한국 코스닥 이야기도 있는데 괜히 정치 얘기 나올까봐 이것도 넘기겠습니다)

「 7장 제목 : LTCM 위기와 연준의 금리 인하 — 투기에 연료를 붓다

7장 요약 : 노벨 경제학상 수상자 등의 천재들이 모인 대규모 펀드,

LTCM은 승승장구하며 자산을 레버리지 25배로 운용하다가 잘못된 예측 베팅으로 1998년에 파산 직전까지 갔습니다

이에 연준이 시장 충격을 염려하며, JP모건 등 14개 주요 금융기관 대표들로부터 구제 자금을 주선하고 금리 인하를 실시해 사실상 LTCM을 구해줍니다

그러나 연준의 이러한 행위는 '파산해도 연준이 구제해준다'라는 믿음을 확인해준 꼴이 되면서

다른 투자자들이 더욱 큰 위험을 감수하기 시작했습니다 」

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8장. "아이볼"이 수익보다 중요하다

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Part 3. 광기의 정점 (1999 ~ 2000년 3월)

회의실의 딜레마

1999년 초, 뉴욕 월가의 한 투자은행 회의실에서 젊은 분석가가 난처한 상황에 놓였습니다.

그는 인터넷 포털 회사의 기업 가치를 산정하라는 지시를 받았습니다.

그것이 그의 직업이었고, 평소와 다를 것이 없는 업무처럼 보였습니다.

그러나 작업을 시작하자마자 문제가 생겼습니다.

주가수익비율(PER)을 계산하려면 이익이 있어야 했습니다.

그런데 이 회사는 이익이 없었습니다.

이익이 거의 없는 게 아니라, 적자였습니다.

PER을 구할 수가 없었습니다.

주가순자산비율(PBR)을 계산하려고 해도, 인터넷 회사의 자산은 대부분 데이터 서버와 소프트웨어였습니다.

장부 가치와 시장 가치 사이의 관계가 제조업체와는 전혀 달랐습니다.

기존의 밸류에이션(valuation), 즉 기업 가치 평가 방법론이 작동하지 않았습니다.

분석가는 잠시 멈췄습니다.

그리고 새로운 질문을 던졌습니다.

"그러면 이 회사의 가치는 무엇으로 측정해야 하는가?"

그 질문에 대한 답이 이미 월가 전체에 퍼지고 있었습니다.

"사람들이 얼마나 많이 보는가"였습니다.

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아이볼이라는 새로운 화폐

1999년, 월가에서 가장 많이 쓰인 단어 중 하나가 '아이볼(eyeball)'이었습니다.

직역하면 '안구'입니다.

그러나 그것이 의미하는 것은 '방문자의 시선', 즉 웹사이트를 찾아온 사람의 눈이었습니다.

아이볼은 지표였습니다.

그것도 새로운 종류의 지표였습니다.

방문자 수, 페이지 뷰(page view), 사이트 체류 시간, 등록 회원 수. 이 숫자들이 기업 가치를 설명하는 새로운 언어가 됐습니다.

논리는 이랬습니다.

광고 수익은 방문자 수에 비례합니다.

라디오 광고비가 청취자 수에 따라 달라지고, TV 광고비가 시청자 수에 따라 달라지듯이, 인터넷 광고비는 방문자 수에 따라 달라질 것입니다.

따라서 방문자 수가 곧 미래 수익의 대리 지표가 됩니다.

그리고 이 논리는 완전히 틀리지 않았습니다.

실제로 인터넷 광고 시장은 빠르게 커지고 있었습니다.

1997년 9억 달러였던 인터넷 광고 시장은 1999년 47억 달러를 넘어섰습니다.

방문자가 많은 곳에 광고가 모이는 것은 자연스러운 일이었습니다.

야후(Yahoo)와 AOL은 실제로 방문자 수를 바탕으로 광고 수익을 올리고 있었습니다.

아이볼 논리가 현실에서 작동하는 사례가 있었습니다.

바로 그 점이 이 논리를 그토록 위험하게 만들었습니다.

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논리의 오남용

생각해 보십시오.

야후와 AOL이 방문자 수를 광고 수익으로 연결하는 데 성공했다는 사실이 있었습니다.

그리고 그 사실로부터 사람들은 하나의 규칙을 도출했습니다.

"방문자 수가 많으면 광고 수익이 따라온다."

이 규칙은 특정 조건 아래에서는 맞았습니다.

그러나 1999년, 이 규칙은 조건을 따지지 않고 모든 인터넷 기업에 무차별적으로 적용됐습니다.

온라인 반려동물 용품 쇼핑몰도 방문자 수가 많으면 가치 있는 기업이 됐습니다.

온라인 결_ 혼 정보 사이트도, 온라인 음식 배달 서비스도, 온라인 스포츠 용품 쇼핑몰도 마찬가지였습니다.

이 회사들이 수천만 명의 방문자를 광고 수익으로 연결할 능력이 있는지,

그들의 방문자가 광고주가 원하는 타깃인지,

그 사이트에서 실제로 광고 클릭이 발생하는지를 아무도 따지지 않았습니다.

방문자 수가 있으면 됐습니다.

더 나아가, 아이볼 지표는 비즈니스의 다른 문제들을 가리는 역할을 했습니다.

매출이 없어도 방문자가 많으면 됐습니다.

적자가 쌓여도 등록 회원이 늘면 성장 중이었습니다.

체류 시간이 길면 "고객 충성도"가 높은 것으로 해석됐습니다.

숫자 자체가 나쁜 것이 아니었습니다.

문제는 그 숫자들이 수익으로 이어지는 경로가 있는지를 묻지 않았다는 것이었습니다.

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P/Dream — 꿈의 배수

기존 금융에서 밸류에이션의 기준은 PER(주가수익비율)이었습니다.

주가를 주당순이익으로 나눈 수치입니다.

이 숫자가 낮으면 저평가, 높으면 고평가라는 직관을 줍니다.

그러나 1999년에는 이 개념을 비웃는 새로운 표현이 나타났습니다.

'P/Dream', 즉 '주가 대비 꿈의 배수'였습니다.

이것은 공식 지표가 아니었습니다.

월가의 농담이었습니다.

그러나 농담이 현실을 정확하게 묘사할 때가 있습니다.

당시의 인터넷 기업 주가는 수익이 아니라 꿈의 크기에 비례했습니다.

더 큰 시장을 이야기하고, 더 빠른 성장을 약속하고, 더 많은 나라로 확장하겠다는 사업 계획을 가진 회사가 더 높은 주가를 받았습니다.

꿈이 클수록 주가가 높았습니다.

분석가들도 이 흐름을 따랐습니다.

수익을 기반으로 가치를 평가하는 것이 불가능해지자, 일부 분석가들은 '사용자 수당 가치(value per user)'라는 지표를 도입했습니다.

사용자 한 명이 미래에 얼마의 수익을 가져올 것인가를 가정하고, 그 가정에 총 사용자 수를 곱해 기업 가치를 계산하는 방식이었습니다.

단 하나의 가정이 잘못되면 계산 전체가 무너지는 구조였지만, 그 가정을 검증할 방법도, 그것을 강하게 반박할 용기를 가진 사람도 드물었습니다.

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왜 과대평가는 그토록 오래 지속됐는가

여기서 중요한 질문을 던져야 합니다.

많은 사람들이 직관적으로 무언가 이상하다는 것을 느꼈습니다.

이익도 없고, 매출도 불확실한 회사의 주가가 수백 달러에 달하는 것이 정상이 아니라는 것을 알았습니다.

그렇다면 왜 주가는 계속 올랐을까요?

첫 번째 이유는 공매도(short selling)의 제약이었습니다.

주식이 과대평가됐다고 생각하는 투자자는 공매도를 통해 그 의견을 시장 가격에 반영할 수 있습니다.

주식을 빌려 팔고, 나중에 가격이 내리면 싸게 사서 갚는 방식입니다.

이 과정이 원활하게 작동하면, 비관론자의 판단도 주가에 반영됩니다.

그러나 1999년, 인터넷 기업의 공매도는 구조적으로 제약됐습니다.

공매도를 하려면 주식을 빌려야 하는데, 시장에 유통되는 주식 수 자체가 적었습니다.

많은 인터넷 기업들이 IPO를 갓 마친 회사들이었고, 상장된 주식 중 상당수는 창업자와 초기 투자자들이 보유하고 있었습니다.

두 번째 이유가 바로 락업(lockup) 기간이었습니다.

IPO 후 6개월에서 1년 동안, 창업자와 내부자들은 자신이 보유한 주식을 팔 수가 없었습니다.

이를 락업 기간이라고 합니다.

과열된 회사의 내부자들이 자신들의 회사 주가가 너무 높다고 생각해도, 그들은 팔 수 없었습니다.

비관적 신호가 시장에 나타나지 않았습니다.

결과적으로 주식 시장에서 낙관론자는 쉽게 주식을 살 수 있었지만, 비관론자가 그 판단을 가격에 반영하기는 훨씬 어려웠습니다.

낙관적 수요는 주가를 끌어올렸고, 비관적 판단은 억눌렸습니다.

경제학자들은 이 현상을 NBER(전국경제조사국) 연구에서 체계적으로 분석했습니다.

낙관론자의 수요와 공매도 제약이 결합될 때, 자산 가격은 장기간 내재 가치를 훨씬 초과한 수준에서 유지될 수 있다는 것입니다.

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"이익은 나중에, 점유율이 먼저"

이 모든 것을 하나의 슬로건으로 요약하는 표현이 있었습니다.

"이익은 나중에, 점유율(market share)이 먼저."

이 말은 단순한 구호가 아니었습니다.

하나의 완결된 논리 체계를 담고 있었습니다.

인터넷 시장은 '승자 독식(winner-takes-all)' 구조입니다.

검색 시장에서는 야후가 압도적 1위이고, 2위는 의미가 없습니다.

경매 시장에서는 이베이가 전부이고, 나머지는 사라졌습니다.

따라서 지금 이익을 포기하더라도 시장을 먼저 장악하는 것이 합리적입니다.

1위가 된 이후에 이익을 챙기면 됩니다.

이 논리는 실제로 특정 유형의 사업에서는 맞았습니다.

네트워크 효과(network effect)가 강하게 작동하는 플랫폼 비즈니스에서는 점유율이 수익성보다 먼저 중요한 경우가 있었습니다.

문제는 이 논리가 적용되지 않는 사업에도 똑같이 쓰였다는 것입니다.

온라인으로 개 사료를 파는 회사에 네트워크 효과가 있을까요?

온라인 꽃 배달 서비스에 승자 독식 구조가 성립할까요?

이런 질문들이 묻혔습니다.

1999년, 월가에는 새로운 언어가 있었고, 그 언어는 그럴듯하게 들렸습니다.

그리고 그 언어가 만들어낸 틀 안에서는 어떤 회사의 과대평가도 정당화될 수 있었습니다.

이런 분위기 속에서 돈은 어디로 갔을까요.

바로 벤처캐피털(VC)과 IPO 시장으로 폭발적으로 흘러들었습니다.

(*벤처캐피털 = 스타트업 등에 투자하는 회사

*IPO = 증권시장에 상장하는 것)

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다음 장 : 9장. VC와 번 레이트 — 돈을 가장 빨리 쓰는 자가 이긴다?

🔥 실시간 네티즌 베스트 반응

• ㅅㅂㅅㅂ누가 빚탕감해주는거랑 똑같네??
• ㅇㅇ1이거 재밌음
• 조승상잘보고있는데스
• 됐고사과나먹어이제 개인 점쟁이들 뷰는 도서관에 전부 다 올리는가보넹.... 정보탭에 있는 피터린치 이야기가 도서관으로 오고 시장에 관한 개인 뷰가 정보탭으로 가야 마땅한데 전부 반대로 되고 있음.. 도서관은 도서 자료를 보관하는 곳이지 자기만의 시장 뷰를 설파하는 곳이 아니었습니다.. 이 시리즈만 끝내고 내가 나가든지 해야지 에휴ㅠ...
• 됐고사과나먹어여러분의 조용한 도서관을 꾸리고자 미니갤을 다시 만들었습니다 대신 열람 외에 모든 갤 활동이 불가하기 때문에 편하게 눈팅만 하시기 가능하십니다 앞으로 다음의 미니갤에서만 닷컴버블 연재를 이어가니 참고 부탁드립니당 https://gall.dcinside.com/mini/board/view/?id=library123&no=2&page=1
• ㅇㅇ5롱이긴 함
• 182.225아직 버블 아니야!!!! 나 물려있다고 ㅠㅠ
• ㅇㅇ할보오오오오오옥
• ㅇㅇ그래서 ai 버블이라고?