감동적인 PER 낮은 주식은 정말 저평가 가치주일까?

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감동적인 PER 낮은 주식은 정말 저평가 가치주일까?

👤 아벨릿

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어느새 온라인 커뮤니티에서 'PER 낮은 주식은 정말 저평가 가치주일까?'에 대한 게시물이 엄청난 화제를 모으고 있어.

수많은 댓글과 함께 네티즌들의 뜨거운 반응이 이어지고 있는 이번 이슈의 상세 내용을 아래에서 확인해보자.

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주식 시장에 처음 발을 들여놓는 초보 투자자, 이른바 주린이들이 흔히 겪는 가장 큰 패착은 무엇일까?

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사팔사팔?

무지성 추매?

과한 자신감?

이것들도 꽤나 큰 문제점이지만, 보다 근본적인 문제는 주가를 단순한 숫자의 오르내림이나 절대적인 가격표로만 인식하는 데 있다!

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주식 1주는 해당 기업의 소유권 1주를 의미하며, 다소 거창하게 표현하자면 주식 투자는 곧 기업이 가지고 있는 내재적 잠재력을 매입하는 행위이다.

초보 투자자들은 종종 1주당 만 원인 주식이 1주당 십만 원인 주식보다 단순히 가격이 낮기 때문에 '싸다'고 착각하는 경향이 있다.

하지만 기업의 발행 주식 수가 다르기 때문에 단순한 주가 비교는 무의미하며, 기업이 벌어들이는 이익이나 보유한 자산 대비 주가가 어느 정도의 위치에 있는지를 평가하는 밸류에이션 과정이 필수적인 것!

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이러한 밸류에이션 과정에서 가장 널리 알려지고 대중적으로 쓰이는 지표가 바로 주가수익비율, 즉 PER(Price Earnings Ratio)이다.

주식관련서적, 심지어 한주갤에서조차 "PER이 낮은 주식 안 산 흑두루미들 없제?? ㅋㅋ" 같은 조언을 흔하게 접할 수 있다.

PER이 낮다는 것은 회사가 벌어들이는 이익 대비 주가가 저렴하게 거래되고 있다는 뜻이므로, 이를 매수하는 것이 '가치 투자'의 기본이라는 논리이다.

그러나 시장의 현실은 교과서처럼 단순하게 흘러가지 않는다.

PER이 유독 낮은 주식을 덥석 매수했다가 주가가 수년째 횡보하거나 오히려 끝없이 추락하는 현실을 겪고 비싼 수업료를 내고서야 깨닫는 경우 또한 부지기수..

ㅡㅡ

따라서 이번 기회에는 "PER이 낮은 주식은 정말 저평가일까?"라는 핵심적인 질문에 대한 답변을 같이 공부하고, 알아보는 시간을 가짐으로써 건전한 투자 습관을 기르도록 해보게따.

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자, 우선 기업의 가치를 평가하기 위해서는 먼저 기업이 얼마만큼의 돈을 벌고 있는지, 즉 '수익성'을 정량화해야 한다.

이때, 이 수익성을 직관적으로 보여주는 지표가 PER이며,

PER을 정확히 이해하기 위해서는 그 근간이 되는 주당순이익(EPS)의 개념부터 정립할 필요성이 있다.

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먼저, 기업이 1년 동안 영업 활동을 통해 벌어들인 총수익에서 모든 비용(매출원가, 판관비, 이자, 세금, 노조지급비[?] 등)을 제외하고 최종적으로 남은 이익을 당기순이익(NI)이라고 한다.

주당순이익(EPS)은 이 당기순이익을 기업이 발행한 총 주식 수로 나눈 값을 뜻한다.

즉, 1주당 얼마의 순이익을 창출했는지를

보여주는 수익성 지표인 것.

EPS가 꾸준히 우상향하는 기업은

본업에서 지속적인 성장을 이루고 있음을 시사하며,

이는 장기적인 주가 상승의 가장 강력한 동력이 된다.

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한국주식갤러리라는 회사가 만약 상장되었다고 가정하면

위와 같을 것이다.

자, 그런데 이러한 EPS를 바탕으로 산출되는

주가수익비율(PER)은 현재의 1주당 주가를 1주당 순이익(EPS)으로 나눈 비율이다.

수학적으로 이는 기업의 전체

시가총액을 당기순이익으로 나눈 것과 정확히 일치한다.

예를 들어 한국주식갤러리라는 기업의 주가가 5만 원이고,

1주당 순이익(EPS)이 5천 원이라면,

이 기업의 PER은 10배가 된다.

이는 투자자가 이 기업의 주식을 현재 가격에 매수했을 때,

기업이 현재 수준의 순이익을 계속 낸다고 가정하면 투자 원금을 회수하는 데 10년이 걸린다는 의미로 해석할 수 있다.

따라서 논리적으로 PER이 낮을수록

주당순이익이 크거나 주가가 낮다는 뜻이므로,

주가가 저평가되어 있음을 의미한다.

반대로 PER이 높다면 이익에 비해

주가가 비싸게 거래되고 있다는 뜻이다.

한주갤에서 욕을 한바가지 먹고 있는 자칭 저평가 고가치 실적 투자자들은 기본적으로 이 PER 지표가 동종 업계 평균이나 시장 전체 평균보다 현저히 낮은 기업을 찾아 투자 아이디어를 발굴하는 것이다.

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주식 시장을 분석하다 PER이 'N/A(해당 없음)'로 표시되거나 음수(-)로 나타나는 종목들을 심심치 않게 발견할 수 있다.

심지어 토스 종토방에서는

"와따 ㅋㅋ per이 거의 소수점이노 ㅋㅋ 개꿀띠"

"per을 보셈 ㅋㅋ 안오르겠음? 존나 낮은데?"

하는 여론도 종종 있다.

초보 투자자들은 PER이 낮을수록 좋다는 단편적인 지식에 매몰되어, 낮은 PER을 극단적인 저평가 상태로 무조건

오인하는 치명적인 실수를 저지르기도 한다.

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우선, 마이너스 PER은 수학적으로 분모에 해당하는

당기순이익(EPS)이 적자를 기록했기 때문에 발생한다.

즉, 회사가 돈을 벌기는커녕 손실을 내며

자본을 까먹고 있다는 뜻이다.

물론 바이오, 인공지능, 신재생에너지(씨에스윈드제외) 등 막대한 초기 연구개발(R&D) 비용이 투입되어 현재는 적자지만 미래에 엄청난 혁신을 가져올 벤처 성격의 기업들도 존재한다.

그러나 이러한 기업들은 미래의 추정 이익이나 매출액(PSR) 등 다른 지표를 통해 평가받아야 하며, 현재 이익 기준의 PER 비교표에 마이너스 값을 그대로 올려놓고 우량 기업과 비교하는 것은 다소 섣부른 판단!!!

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자, 그렇다면 도대체 왜?!

per이 낮게 형성되는 이유에는

도대체 어떤 유형이 있으며, 어째서 그러할까?

시장은 결코 바보가 아니다.

수많은 부기햄들과 기관 투자자들이 눈을 부릅뜨고 있는

시장에서 어떤 주식의 PER이 낮다면,

거기에는 반드시 그럴 만한 합당한 이유가 존재한다.

우리는 크게 3가지 관점에서 이의 원인을 찾아낼 수 있다.

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첫째, 진짜 진흙 속 진주처럼 저평가된 것

기업의 펀더멘털과 이익 창출 능력이 매우 견고하고

지속적으로 성장하고 있음에도 불구하고,

단순히 시장의 무관심이나 소외로 인해 거래량이 박음으로써

주가가 오르지 못해 PER이 낮게 형성된 상태이다.

특정 테마나 유행하는 첨단 산업(2차전지 등)에

시장의 자금이 과도하게 쏠릴 때,

안정적으로 이익을 내는 전통 가치주(필수소비재, 강소 제조기업 등)는 투자자들의 관심 밖으로 밀려나 거래량이 급감하고 주가가 하락한다.

이 경우 이익(분모)은 그대로이거나 늘어나는데 주가(분자)만 떨어지므로 PER은 기형적으로 낮아진다. 이러한 기업들은 건실한 재무상태와 꾸준한 현금흐름을 바탕으로 배당을 늘리거나 자사주를 매입하는 등 주주 환원을 강화할 여력이 충분하며, 향후 시장의 자금이 순환매를 거쳐 가치주로 회귀할 때 폭발적인 주가 상승을 보여주는 진짜 저평가 주식이다.

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둘째, 일회성 이익에 의한 회계적 착시 현상

초보 투자자들이 가장 흔하게 빠지는 두 번째 함정은 '일회성 이익'에 의한 착시이다.

PER의 분모인 당기순이익은 기업이 본업을 통해 벌어들인 영업이익뿐만 아니라 영업 외적인 활동에서

발생한 특별 이익까지 모두 합산하여 산출된다!

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예를 들어, 여러 경쟁사의 등장으로 본업에서 상당 부분 더딘 성과를 내고 있는 한국주식갤러리라는, 매년 10억 원의 이익을 간신히 내던 기업이 있다고 가정하자.

이 기업이 자금난을 해소하기 위해 과거에 싸게 사두었던 공장 부지나 본사 사옥 등의 부동산을 100억 원의 차익을 남기고 매각했다면, 그 해 B기업의 당기순이익은 본업 이익 10억 원에 부동산 매각 이익 100억 원이 더해져 무려 110억 원으로 껑충 뛰게 된다.

순이익(EPS)이 11배나 폭증했으므로,

주가가 그대로라면 이 기업의 PER은

순식간에 1/11 수준으로 급감하여

표면적으로는 엄청난 초저평가 주식으로 둔갑한다..

그러나 이 부동산 매각 이익은 내년에도,

내후년에도 지속해서 발생할 수 있는 성질의 것이 아니다.

말 그대로 일회성 이벤트에 불과하다.

다음 해가 되면 한국주식갤러리의 순이익은 다시 본업 수준인 10억 원으로 쪼그라들 것이며, 폭락했던 PER 지표는 다시 정상적인(혹은 본업 훼손에 따라 더 악화된) 고평가 상태로 되돌아갈 것이다.

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셋째, 구조적 디스카운트 (거버넌스와 사양 산업)

회사가 이익을 내고 있음에도 불구하고,

주식 시장 참여자들이 해당 기업을 극도로 불신하여 주식 매수를 기피함으로써 발생하는 '구조적 디스카운트' 문제 때문에 per이 낮게 나타날 수도 있다.

이는 주로 산업의 구조적인 쇠퇴나

기업 내부의 지배구조(거버넌스) 문제에서 기인한다.

산업적 측면에서는, 필름 카메라나 유선 전화기 제조사와 같이 기술의 발전으로 인해 사양길에 접어든 산업군의 기업들이 해당될 것. 보통 사양산업들은 시대가 지나면서 시장에서 도태되니..

이들은 과거에 쌓아둔 독점적 지위 덕분에

현재는 막대한 흑자를 낼지 모르나,

시장 참여자들은 이 기업의 5년 뒤,

10년 뒤의 이익이 지속해서 감소할 것이라는

사실을 뻔히 알고 있다.

따라서 미래 성장에 대한 프리미엄을

전혀 부여하지 않기 때문에

주가는 만년 바닥을 기고 PER은 3~5배 수준에 머물게 된다.

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보다 심각한 구조적 디스카운트는 '코리아 디스카운트(Korea Discount)'로 대변되는 열악한 기업 지배구조와 도덕적 해이에서 발생한다.

개레전드 사건 중 하나인 2021년 카카오페이 경영진 스톡옵션 집단 매도 사태가 대표적인 사례이다.

상장 직후 주가가 고공행진(다시는 안 올)을 하던 시점에, 당시 대표이사를 포함한 최고 경영진 8명은 주식매수선택권(스톡옵션)을 기습적으로 행사하여 약 900억 원어치의 자사주를 시장에 내다 팔았었던 적이 있어따.

내부 정보를 가장 잘 아는 경영진조차

자사의 미래 성장을 믿지 않고 현재 주가를 '고점'으로 인식하여 개인적 치부를 위해 물량을 던진 이른바 '먹튀' 사건이었다..

당연히 회사를 믿었던 바보개미들이 그 피해를 고스란히 떠안아야 했고, 이 사태 이후 금융 당국은 상장 후 6개월간 스톡옵션 행사 주식의 의무보유를 강제하고, 내부자 거래 사전공시 제도를 도입하여 경영진이 주식을 팔기 30일 전에 미리 공시하도록 제도를 정비했다.

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앞서 살펴본 원인 중에서도 난이도가 가장 높고 수많은 개미들을 가장 나락으로 떨어뜨리는 최악의 덫이 존재한다.

바로 철강, 해운, 화학, 조선 등 거시 경제 흐름에 따라 실적이 롤러코스터를 타는 '경기민감주'에서 발생하는 PER의 역설이다.

4.1. 경기민감주에서 PER이 낮을 때가 고점인 이유: 이익 피크아웃(Peak-out)

결론적으로, 경기민감주는 최대 호황기에 막대한 이익(분모 급증)을 내면서 PER이 최저 수준(2~3배)으로 곤두박질치는데, 아이러니하게도 경기민감주의 PER이 가장 낮을 때가 바로 주가의 꼭대기(고점)이며 매도해야 할 시점이다. 반대로 불황기에 적자를 겨우 면하며 이익이 쪼그라들어 PER이 수십, 수백 배로 치솟았을 때(혹은 적자로 마이너스 PER일 때), 시장은 곧 업황이 턴어라운드(Turnaround)할 것을 기대하며 주가를 끌어올리기 시작하므로 PER이 비정상적으로 높을 때가 오히려 적극 매수해야 할 바닥이 된다. 경기민감주에 고정적인 PER 잣대를 들이대는 것은 자살 행위와 같다

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통상적인 기업은 실적이 우상향하면 주가도 함께 우상향하며 PER이 일정 수준을 유지하거나 서서히 높아진다.

그러나 경기민감주는 경제 호황기에 제품 수요가 폭발하면서 제품 가격이 급등하고, 이로 인해 기업의 당기순이익(EPS)이 평소의 몇 배에서 몇십 배까지 폭발적으로 증가한다.

예를 들어, 평소 1천억 원의 이익을 내며 1조 원의 시가총액(PER 10배)을 유지하던 해운사가 있다고 치자.

글로벌 물동량 폭증으로 운임 지수가 치솟아 그 해에 무려 1조 원의 막대한 순이익을 기록했다.

실적 대폭발 소식에 주가(시가총액)도 2배인 2조 원으로 뛰었다.

이때 한주갤 주린이들은 주다닥 앱 켜고 이 기업의 PER을 계산해 본다. 시가총액 2조 원을 순이익 1조 원으로 나누니 PER은 불과 '2배'가 나온다. 과거 10배였던 주식이 지금은 수익을 엄청나게 내고 있는데도 PER이 2배밖에 안 되니, 주린이들의 눈에는 이 주식이 우주에서 가장 저평가된 주식처럼 보인다.

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그러나 영리한 주잘알들과 투자자들은 정반대로 생각한다.

경기민감주의 초과 이익은 영원하지 않으며, 제품 가격이 너무 비싸지면 수요가 위축되고 경쟁자들이 공급을 늘려 다시 가격 하락 사이클로 진입한다는 것을 역사적으로 경험했기 때문이다.

시장은 현재의 1조 원이라는 막대한 이익이 정점(피크아웃)이며, 내년부터는 다시 이익이 급감할 것이라고 선반영하기 시작한다. 그래서 미래 이익 하락을 우려하여 주식을 내다 팔기 시작하고, 주가는 폭락한다.

실제로 그런 사례는 굉장히 많다.

(ㄷㅎㅎㅇ이라던가 ㄷㅎㅎㅇ이라던가)

결론적으로, 경기민감주는 최대 호황기에 막대한 이익(분모 급증)을 내면서 PER이 최저 수준(2~3배)으로 곤두박질치는데, 아이러니하게도 경기민감주의 PER이 가장 낮을 때가 바로 주가의 꼭대기(고점)이며 매도해야 할 시점이라고 생각하는 관점도 한 번쯤은 가질 필요가 있다는 것이다.

반대로 불황기에 적자를 겨우 면하며 이익이 쪼그라들어 PER이 수십, 수백 배로 치솟았을 때(혹은 적자로 마이너스 PER일 때), 시장은 곧 업황이 턴어라운드할 것을 기대하며 주가를 끌어올리기 시작하므로 PER이 비정상적으로 높을 때가 오히려 매수할만한가? 라고 고민할 필요 또한 있을 것이다.

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사실 이러한 per에 대한 분석 정보글과 무관하게도,

이러한 미시적이고 개별적 분석은 거시 경제 앞에서는

마치 똥짤을 보고 반사적으로 눈을 감는 것처럼

매우 무력해진다.

그 역사적 증거가 바로 1929년에 발생한

미국 월스트리트 대폭락과 이어진 대공황이다.

1920년대 미국은 제1차 세계대전 이후 유럽 재건의

물자를 공급하며 멈출 줄 모르는 호황을 누렸으나,

유럽으로 향해야 할 재건 자금마저 투기판으로 변질된

미국 주식 시장으로 유입되며 거대한 신용 버블을 형성했다.

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다우 존스 지수는 1929년 9월 3일 381.17이라는 신기록을 달성했으나 , 실물 경제의 수요 위축이라는 근본적 모순을 이기지 못하고 붕괴했다.

10월 24일 '검은 목요일(Black Thursday)'에

지수가 20% 이상 폭락하고 , 10월 29일 '검은 화요일'에 다시 무너지면서 주식 시장은 걷잡을 수 없는 패닉에 빠졌다.

당시 월가의 유력 은행가들이 우량주(낮은 PER과 높은 배당을 주던 기업들)를 대거 사들이며 시장을 진정시키려 했으나, 군중의 공포와 실물 경제의 연쇄 도산 앞에서는 임시방편에 불과했다..

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이러한 폭락장에서 'PER이 낮다'는 것은 아무런 위안이 되지 않는다.

기업들이 줄도산하며 당기순이익(EPS) 자체가 사라지기 때문에, 어제까지 매력적으로 보였던 저PER 지표는 하루아침에 걍 쓰잘데기없는 종이쪼가리 PER로 전락해 버린다.

1987년의 '검은 월요일', 2000년의 IT 버블 붕괴,

코로나 팬데믹 등 역사적으로 주가가 추락했던

검은시리즈 사례들은 한결같이 "시장 전체의 유동성과 거시 리스크가 개별 종목의 가치를 억누를 수 있다"는

사실을 경고한다..!

물론 일부 한주갤 '했제~~'충이나 변기고양이좌들이

공포를 주입하는 것처럼 무조건적 경계를 할 상황은 아니다.

다우지수 궤적의 대폭락설이나

AI 버블을 거론하며 언젠가 세계공황온다 ㄷㄷ 하지만

소수의 의견에 불과하므로 우리는 그저

PER에 대한 맹신만 하지 말 것을 고려해두면 된다.

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지금까지 살펴본 바에 따르면, 결국!!!!!!

단일 지표로서 PER은 너무나도 많은

맹점과 함정을 내포하고 있다.

이러한 함정들을 회피하고 진정한

저평가/고가치 투자 대상을 선별하기 위해서는

PER의 부족한 점을 보완해 줄 수 있는

다른 지표들 역시 확인해 볼 필요가 있다.

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PER이 기업의 '수익성'에 초점을 맞추고 있다면,

주가순자산비율(PBR)은 기업의 '재무 상태(자산)'에 초점을 맞춘다. PBR은 주가를 1주당 장부가치(순자산)로 나눈 비율로, 1보다 낮다면 회사를 전부 팔아 청산해도 투자금보다 많은 돈이 남는다는 것을 의미한다.

따라서 PBR은 주가가 하락할 때 어느 정도 선이 바닥인지를 가늠하게 해주는 강력한 하방 경직성(안전마진)의 역할을 한다.

PER이 낮으면서 PBR까지 1 미만이라면 극심한 저평가 영역에 진입했다고 볼 수 있다.

그러나 PBR의 가장 큰 맹점은 기계 장치나 설비 등 회사 유형자산의 감가상각과 노후화를 장부가에 실시간으로 완벽히 반영하지 못하여, 실제보다 자산이 고평가될 위험이 있다는 점이다.

이 맹점을 보완하고 기업 경영진이 보유한 자본을 얼마나 효율적으로 굴리고 있는지를 확인하기 위해 자기자본이익률(ROE)을 반드시 함께 봐야 한다.

ROE는 순이익을 자기자본으로 나눈 비율로,

내가 투자한 자본 대비 얼마나

높은 수익을 내고 있는지를 보여준다.

자본 효율성을 나타내므로 PER, PBR과 달리 ROE는 수치가 높을수록 훌륭한 기업이다.

PER과 PBR이 낮은 상태에서 ROE가 두 자릿수(요컨대 15% 이상)를 꾸준히 유지하고 있다면,

이는 회사가 자산을 썩히지 않고

높은 마진을 창출하고 있음에도

시장이 이를 아직 알아채지 못한

전형적인 저평가 우량주일 확률이 매우 높다!

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여기에 더해, 대규모 설비 투자가 수반되는 통신, 철강, 해운 등의 산업에서는 감가상각비의 왜곡을 제거하기 위해 EV/EBITDA 지표를 보조적으로 활용할 필요성도 있다.

EV(Enterprise Value)는 기업의 전체 가치(시가총액+순부채)를 의미하며, EBITDA는 세전·이자지급전 이익에 감가상각비 등을 더하여 기업이 순수하게 영업활동으로 벌어들이는 '실제 현금 창출 능력'을 의미한다.

PER이 단순히 회계상 순이익을 기준으로 한다면,

EV/EBITDA는 기업이 벌어들이는 실제 현금을 기준으로

투자 원금을 회수하는 데 걸리는 기간을 측정하므로,

자본 집약적 산업의 경우에는 진정한 저평가 여부를

판단하는 데 PER보다 보다 효과적이라 볼 수 이따.

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결과적으로 정리하자면, PER이 낮다는 것은 저평가의 필요조건일 뿐, 절대 충분조건이 될 수 없다는 것이 핵심적인 교훈이다!

주식 시장을 분석할 때는 결코

1) 단편적인 정보만으로

2) 단편적인 시선을 통해

3) 단편적인 시간 내에 결정을 내리고 투자를 하지 말자.

무엇보다 건강한 투자를 함으로써

비싼 수업료를 한주갤 일동은 내지 않길 바란다..

그럼 이만!!

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